来源|海豚投研
同样身处AI算力赛道的两家公司，英伟达股价屡创新高，年初至今涨幅已达200%，而AMD的股价却连前高都还没碰到。
(资料图)
AMD憋着劲，近期发布了MI300的算力新品。然而这并未带来很好的市场反应，股价更是出现了频频下跌。作为赛道中的追赶者，AMD的股价在前期表现偏弱，也能理解。而当前公司股价距离前高仍有20%多的差距，AMD还具有补涨的机会吗？
本篇文章，主要将围绕公司的业绩预期展开。
1）短期视角：AMD近期频频下跌，主要是MI300X的新品虽有性能的提升，但还是没有很好的满足市场的预期。综合来看，产品可能会演变成“单卡跑分的巨人，集群生产的短脚矮人”。市场信心的动摇，引起了短期的下跌；
2）中长期视角：MI300X的发布，AMD作为追赶者能加剧算力市场的竞争，中长期有利于技术的迭代和创新。硬件端的追赶相对容易，软件生态的丰富还需要中长期的努力；
3）投资视角：短期的股价下跌，是对新产品和公司信心的反应。中长期的投资，仍将落位于业绩预测。
通过模型测算，预期AMD在2023-2025年的核心经营利润分别为33/56/62亿美元（其中包含所得税），同比增长0.4%/72.3%/10.6%；
首先我们来看AMD最新发布的算力新品-MI300，这和近期的下跌也有一定关系。
为什么市场对AMD的MI300充满期待？这是因为英伟达在算力芯片上具有绝对领先的地位，而当前AI需求的激增让A100、H100等产品供不应求。而此时，AMD要发布的MI300X能与英伟达的H100竞争，这足以让市场兴奋。
那么MI300X的产品力究竟怎么样呢？
从硬件产品和软件生态两方面来看AMD和英伟达的产品：
1.1硬件端
先看硬件端的参数情况，和年初发布的MI300A相比，AMD本次发布的MI300X已经在性能上做了明显提升。
此前的MI300A是由3个Zen4 CPU chiplets和多个GPU chiplets组成，而本次的MI300X把CPU换成了额外的CDNA3 chiplets，整体的晶体管密度也进一步提升至1530亿。此外为了满足大模型的需要，MI300X将DRAM内存增加至198GB，内存带宽也提升至5.2TB/s。
因此，MI300X的推出，是AMD对自身AI算力的进一步提升。相比于H100，MI300X也在硬件参数上有望实现对标。从公司和产业链信息来看，推测AMD的MI300X有望在算力和内存等方面实现接近于H100，而制程工艺、架构等方面上仍有一定的差距。
1.2软件端
算力的比拼，除了硬件端，其实还有软件端的较量。AMD MI300X的发布虽然在硬件参数上往英伟达靠近，而在软件端仍存在不少的差距。
相比于2007年起步的CUDA，AMD的ROCm在2016年才发布。虽然当前已经适配Windows系统，但由于前期积累的较少，在开发者数量和软件包数量上远远落后。相比于英伟达的CUDA有30000多个开发者发布的软件包，而AMD仅有500个，这很大程度影响了客户的使用。
综合来看，AMD的新品在硬件端逐渐接近英伟达的H100。但相比于硬件，软件生态上的差距需要更多的时间来追赶。而发布会后的短期股价下跌，主要还是没能满足市场“众所期待”的预期。对于堆料的MI300X，市场也存有“单卡跑分的巨人，集群生产的短脚矮人”的质疑。
MI300X的推出是好事，给市场带来打破英伟达“一家独大”局面的希望。虽然从短期看，两家之间仍有不小的差距。但中长期的角度，市场追赶者的出现还是能加剧算力端的竞争，更利于技术的迭代和进步。
MI300X带来短期内的下跌，那么对于AMD的中长期价值怎么看呢？AMD还具有补涨的机会吗？既然产品没能提升市场信心，那就要看业绩能不能带来长期看点了。
对于AMD业绩的测算，先要看AMD当前的业绩主要影响因子。当前对于AMD业绩影响较大的是收入、毛利率、经营费用以及收购资产新增的费用。
由于公司此前对赛灵思的巨额收购，带来了较大的摊销费用，这很大程度上影响了公司利润的释放。以最新2023年第一季度的财报看，当季度公司主营业务是盈利的，而由于当季度的收购相关费用的影响达到8亿美元，最后公司出现了1.39亿美元的净亏损。
为更准备地展现经营的状况，海豚君在对AMD测算时，择取核心经营利润的指标：
“核心经营利润=营业收入*毛利率-研发费用-市场、一般及行政费用”
2.1营业收入
AMD的营收主要由Data Center、Client、Gaming和Embeded四部分组成。
其中Data Center是当前最火热的AI数据中心业务，Client主要以PC市场的CPU为主，Gaming主要是独立显卡/GPU为主，而Embeded以赛灵思的嵌入式业务为主。
结合AMD给出的指引情况，预期公司二季度的各业务仍将在底部，保持低迷的状态。而随着MI300的发售和PC库存的去化，AMD的业绩有望在下半年出现回暖。在今年低基数和AI需求的加持下，公司有望在明后年迎来双位数的增长表现。
2.2毛利率和费用率
在产业链库存高企和需求不足的情况下，公司毛利率出现了一定的下滑。而随着库存去化和部分下游的需求回暖，公司毛利率有望提升。同时随着营收的增长，公司的研发费用率和市场、一般及行政费用率也有望下滑。
通过测算，AMD的核心经营利润有望在下半年迎来快速提升。从整年的维度，在下游回暖的情况下，公司明年的核心经营利润将显著增加。
预测AMD在2023-2025年的核心经营利润分别为33/56/62亿美元，同比增长0.4%/72.3%/10.6%。
由于AMD还有收购带来的长期摊销费用，最终财报的实际利润会明显低于核心经营利润。但出于对AMD本身业务的投资考虑，以核心业务的利润情况作为参考，更为接近。
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